美股Tokens化是“泡沫”还是“良药”？

2025年7月04日 13:47

地缘政治刚刚暂停，特朗普和马斯克两人又在大家的钱包里掀起骂战，市场随之动荡，但即便如此，也难以掩盖美股Tokens化的锋芒。就在近一周，随着Robinhood与xStocks的高调入局，美股Tokens化如同春风过境，让市场心旷神怡，一时间，机构视其为增长法宝，散户直言是新的财富密码，媒体更是竞相点赞传播，重塑市场的口号已经打响，美股Tokens化，俨然成为了加密新的政治正确。

但显然，政治正确不是一个口号就能站稳跟脚，而币股融合，也远远没有想象中那般简单。美股Tokens化的前世今生

本轮美股Tokens化的开始，始于Kraken，但爆火却是源于Robinhood。今年5月22日，Kraken就在X平台宣布，该加密交易所将与Baked合作在Solana上推出xStocks，提供美国上市股票的Tokens化交易。6月30日，xStocks正式上线，实现了60支美股的Tokens化，Bybit亦参与其中，表示其现货平台会陆续上线xStocksTokens化美股和ETF产品。

就在同一日，Robinhood也高调宣布允许欧盟客户在Blockchain上交易美国股票和ETF，推出“Robinhood股票Tokens”。据悉，该类Tokens以Crypto形式呈现热门公司股票，交易免佣金，持有人可在其应用内获股息。客户可交易代表200多家公司的股票Tokens，每周5天、每天24小时不间断交易。这些股票最初在Arbitrum发行，后续将迁移至公司自有的Layer2链。

一个是全球前列的交易所，一个是近年来冉冉升起的股市新秀，此消息瞬间点燃了市场。受此影响，Robinhood股价创下历史新高，单日涨幅超过10%，围绕Tokens化的机制、投资讨论、现实意义的声量与日俱增，美股Tokens化，成为了市场认可的增量赛道。

看似一炮而红，但实际上，美股Tokens化，早已不是新鲜事，MirrorProtocol就是其中的典型代表。早在2020年12月4日，MirrorProtocol这位美股Tokens化鼻祖就已上线，而这家平台的创始人，市场也非常熟悉，正是目前已身陷囹圄的TerraformLabs首席执行官DoKwon。

该平台依托链上合成资产进行美股股价的追踪，最终映射出一种新资产mAssets，即通过预言机与智能合约模拟现实股价而形成的资产。换而言之，资产持有者并不真正拥有美股，而是购买追踪某种股票价格的Tokens。在当时，mAssets不仅可在DEX自由交易，还能充当抵押品获取利息，既保持了链上金融的匿名性，享受了链上的高流动性，更兼具美股的成长性，可谓是三赢格局。

后续的剧情大家也都耳熟能详，Terra轰然倒塌，在市场上留下一片骂声，MirrorProtocol不出意外陷入低迷，再叠加随后的SEC的证券调查风波，最终消失在大众的视野中。

5年之后，美股Tokens化再度强势来袭，这一次，似乎不太一样。除了显而易见的监管利好外，从机制来看，当前的美股Tokens化与Mirror也有所不同。相比于Mirror无需底层资产背书，单纯关注价格波动的模式，如今的Tokens化不仅要在合规背景下，而且都需要实质持有相应证券。

以xStocks为例，其实际操盘的发行商为瑞士的母公司BackedAssets ，该公司通过盈透证券下IBKRPrime的通道，在美股市场买入股票，转移放置在德交所附属的存管机构 Clearstream的隔离账户中。在购买股票后，发行商会触发Solana链上合约，实现对应的Tokens增发，并根据购买股票数1比1铸造Tokens，随后与其合作的交易所可上架此类Tokens与合约，赎回也遵循类似操作，最终构建铸造-发行-交易-销毁的Tokens生命周期闭环。

就在今日，针对Robinhood推出赠送价值5欧元的OpenAITokens的用户推广行为，OpenAI发布公告回应，表示这些‘OpenAITokens’不是OpenAI的股权，我们没有与Robinhood合作，没有参与其中，也不支持它”，强调“任何对OpenAI股权的转让都需要我们的批准——我们没有批准任何转让”。

这实际上反映出了Tokens化股票的本质，虽然发行商会购买相应证券作底层资产，用户也通过此类Tokens成功映射到了实体证券，但用户并不具备股票所有权，实物交割也困难重重，原因是此种Tokens化股票的存在，实质是另一层面上的监管套利，在衍生品与Tokens化规则尚未完善的基础上，发行方通过套上衍生品的外壳包装该种所谓的“股票币”资产以吸引用户，深入来看，用户购买的仅仅是券商发行的“Tokens”，而非真正意义上的股票。这也是为何多数Tokens化股票无投票权的原因，更进一步的，Tokens价格完全由预言机提供，当前市场尚不具备深度，在波动大时出现的延迟甚至脱锚都有可能。若是处理不当，极有可能上演另一出跑路的戏码。值得注意的是，在Robinhood的官网中，Tokens化股票获得了7级的风险评级，而这一评级的最高风险，恰恰也是7级。

无独有偶，就在数日前，xStocks的创始人们，也引发了争议。据领英资料显示，股票Tokens化平台xStocks背后以色列公司BackedFinance三位联合创始人，AdamLeviPh.D.、YehonatanGoldman、RobertoKlein，均已被证实曾在已破产的DAOstack工作过，且职位并不低，Adam为该项目的联创，Yehonatan则是项目首席运营官，而Roberto负责的恰恰是法务事宜。团队在2018年前融资超过3000万美元后于2019年发布TokensGen后，2021年就上演归零操作，期间并无任何运营干预，显然存在软RUG嫌疑。

在人祸之外，机制方面也存在局限性。目前，xStocks上的链上Tokens化股票拥有高达0.50%的交易手续费+以及每年0.25%的管理费用（现阶段免除管理费），对于做市商而言也并不友好。Dragonfly合伙人RobHadick就表示，做市商面临高交易成本与合规风险。“现阶段大多数平台依赖SPV会在市场上购买等值真实股票做抵押，但他们大多数只能在美股开市时间购入。这意味着所有盘后/周末的交易都需要做市商自己承担价格风险。但此类价格波动，在传统金融中很难或几乎无法对冲。即便是赎回，做市商也得承担高达25个基点的手续费，成本相当高昂。同时，任何DeFi协议或做市商如果不小心为美国用户提供了这种Tokens交易服务，都会面临远高于其他加密资产的合规风险。这意味着，周末/盘后交易基本不适合专业交易者、价格波动与正式开盘价高度耦合、这类产品对多数用户来说并不好用。”

尽管在合规与机制上仍存在硬伤，但股票Tokens化市场的潜力，已经被市场所看到。在Robinhood、Kraken之后，Coinbase、Jupitar、Gemini、Ondo、INXDigital等多家机构都在跃跃欲试，面对这可能动辄千亿美元的市场，稍有野心的企业都不会放过。技术路线的争夺也在进行中，市场有传言表示Arbitrum为获取Robinhood的合作耗费不少资源，毕竟股票Tokens化的一小步，或许就是TradFi市场的开端。尾言

股票Tokens化的5年，论长并不长，论短亦不算短。5年的时间，既可以短到让加密世界再未重现过Defi夏天摩拳擦掌的热情，却也长到足以让股市与币市消解彼此的傲慢与偏见走向融合。来到如今，币股两者曾经相隔的天堑被逐渐消融，期间无处不在的鄙视链正以“新资产”为名重新包装，高姿态的股市从未如此欢迎过币圈，甚至让以利为本的币圈人也感叹过犹不及。

股票Tokens化能走多远？没人能知道。但在满场唱好的喧嚣中，不论是币圈人还是股市人，都只能闭着眼睛跳上时代的列车。

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