Grayscale：哪些因素正加强加密市场信心？要应对哪些宏观风险？

2025年4月11日 08:00

来源：Grayscale；编译：邓通，金色财经摘要

美国数字资产政策的转变似乎增强了机构对该行业的信心——导致并购活动、对稳定币和资产Tokens化的投资以及其他战略投资在三月的回升。

尽管行业基本面有所改善，但Crypto估值在本月略有下降，今年迄今为止仍处于较低水平。尽管Crypto是一种独特的另类资产类别，但估值仍然受到宏观前景和/或投资者风险的广泛变化的影响。

关税和其他政府政策的前景尚不确定。然而，较弱的经济前景已被部分计入，我们预计不会出现政府大幅削减开支、更广泛的贸易战或经济衰退。因此，GrayscaleResearch继续认为Crypto的基本前景良好市场。

对于之前未投资Crypto的投资者来说，我们认为，自2025年初以来的估值下降为建立该资产的长期头寸提供了一个极具吸引力的潜在切入点类。

2025年3月，Crypto估值略有下降，但本月有许多迹象表明机构活动正在加速——延续了11月美国大选开始的连锁反应。在美国加密政策最近发生变化后，机构似乎对中期前景有足够的信心，可以在数字资产上进行大规模投资行业。

我们的市值加权Crypto行业指数在3月份下跌了5%，而Bitcoin的价格下跌了2%（图表1）。对于传统资产来说，这也是一个充满挑战的月份：美国股市下跌，大型科技股和周期股领跌；全球固定收益市场也产生了负总回报。与此同时，美元兑欧元和黄金价格贬值。从历史上看，Bitcoin的价格与广泛的股票指数呈正相关，与美元价值呈负相关。[1]因此，3月份Crypto的涨跌互现（股票和美元双双下跌）看起来与历史相关性大致一致。

图1：3月份Crypto估值基本保持不变

其次，在美国国会今年可能立法之前，越来越多的机构开始涉足稳定币领域（图3）。例如，据新闻报道，富达和特朗普总统的世界自由金融都计划推出美元支持的稳定币。[5]几家大型金融科技公司也已进军稳定币业务。在去年2月达成的一项交易中，支付技术提供商Stripe收购了稳定币基础设施专家Bridge。[6]同样，PayPal于2023年8月推出了自己的稳定币（PYUSD），目前市值约为7.25亿美元，新闻报道称Revolut计划在未来推出稳定币（除了稳定币，上个月Revolut将其Crypto交易应用程序扩展到移动用户）。[7]

图3：国会可能很快会通过稳定币立法

第四，越来越多的公司将Bitcoin添加到其资产负债表中。[10]率先采用这种方法的Strategy（前身为MicroStrategy）于2025年3月又购买了2.9万Bitcoin（-24亿美元），自11月宣布当前购买计划以来，已积累了超过27.5万Bitcoin（约230亿美元）。许多Bitcoin矿工现在也在资产负债表上保留Bitcoin（甚至在公开市场上购买Bitcoin）；最大的采矿“持有者”MARA在上个月又购买了715个Bitcoin（约6000万美元），并开始出售20亿美元的股票以资助未来的购买。[11]3月底，视频游戏零售商GameStop表示，其董事会已批准将Bitcoin作为国库储备资产。[12]其他近期的企业Bitcoin买家包括视频共享平台Rumble和能源存储公司KULR。

最后，美国在3月6日发布的一项行政命令中建立了战略Bitcoin储备[13]。特朗普总统之所以建立这一储备，部分原因是“成为第一批将Bitcoin视为储备资产的国家之一具有战略优势”。该命令要求，该储备由政府机构目前持有的所有Bitcoin资本化，Bitcoin“不得出售”，财政部长和商务部长“应制定获取更多”Bitcoin的策略。另外，该命令还创建了一个“数字资产储备”，它将持有（并可能清算）Bitcoin以外的数字资产头寸；它还指示政府机构对所持有的任何数字资产进行全面核算。据估计，美国政府目前拥有10.3万Bitcoin（87亿美元）和约4亿美元的其他数字资产。[14]

战略Bitcoin储备的宣布最初让一些市场参与者感到失望，因为它没有包括在公开市场上立即购买新的Bitcoin。我们认为这是短视的。将Bitcoin和公共Blockchain技术视为具有战略重要性可能会迫使其他国家重新考虑其对加密行业的政策——这可能会加速全球采用。在这方面最值得关注的国家是中国。目前，中国政府的政策禁止大多数加密活动，包括交易和Mining，但允许持有加密资产。有趣的是，2月份，中国最高法院和其他司法机构讨论了如何在未来的法律案件中处理加密——这表明监管机构可能正在重新审视对数字资产的法律处理。如果中国放松对加密的限制，可能会大大促进Bitcoin的全球采用。应对宏观风险

尽管Crypto基本面似乎正在改善，但根据我们的市值加权Crypto行业指数，今年迄今为止的估值已下跌约30%。Crypto是一种独特的替代资产类别，与股票回报的相关性相对较低，但市场仍受宏观前景和/或投资者风险偏好的广泛变化影响。

近期市场波动很大程度上源于美国政府政策的变化。未来几年，特朗普政府制定的政策决定将对经济产生广泛影响，其中许多可能对生产力增长、国内就业和企业利润产生积极影响。然而，白宫选择预先实施某些政策——包括移民限制、政府支出削减和关税——这些政策可能会对经济产出产生短期负面影响。因此，经济学家已开始下调今年的GDP增长预测，上市公司也已开始下调盈利预期。短期前景的下调引发了全球股市的大幅回调和更广泛的去风险化，最终给Bitcoin和其他加密资产带来压力（图5）。

图5：2025年第一季度Bitcoin随股票下跌

因此，GrayscaleResearch继续认为加密市场的基本前景良好，这既反映了数字资产行业本身的积极基本趋势，也反映了宏观市场普遍支持的趋势。在经济衰退的情况下（由贸易战、政府大幅削减开支和/或其他因素引起），Crypto估值可能会进一步下降。但如果政策不确定性下降且经济继续保持强劲，考虑到最近的回调和稳固的行业基本面，Crypto估值可能会相对迅速地反弹。对于之前没有投资Crypto的投资者来说，我们认为，自2025年初以来的估值下降为在该资产类别中建立长期头寸提供了一个潜在的引人注目的切入点。

注释

[1]例如，在截至2025年3月31日的五年内，Bitcoin的月回报率与标准普尔500指数的相关性为+0.6，与美元指数的相关性为-0.2。资料来源：彭博社、灰度投资。

[2]来源Kraken、Messari。

[3]来源：彭博社、彭博社

[4]来源：福布斯、路透社

[5]来源：金融时报、路透社。

[6]来源：Stripe。

[7]来源：Artemis、CoinDesk、TheBlock。数据截至2025年3月31日。

[8]来源：RWA.xyz。不包括图表，总额约为100亿美元。

[9]来源：Coinbase、Securitize。

[10]本段所有统计数据均来自bitcointreasuries.net。

[11]来源：CoinDesk。

[12]来源：GameStop。

[13]资料来源：白宫。

[14]资料来源：ArkhamIntelligence、CoinDesk、CoinTelegraph、GrayscaleInvestments。GrayscaleInvestments计算出的美国政府Bitcoin持有量为ArkhamIntelligence所称的美国政府地址中的198,012Bitcoin，减去Bitfinex所拥有的94,643Bitcoin。数据截至2025年3月31日。

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南宫28

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